Try   HackMD

[M觀點] 投資好難 EP6: 美股有太貴嗎 + ZOOM 財報閒聊

tags: 投資好難

Image Not Showing Possible Reasons
  • The image file may be corrupted
  • The server hosting the image is unavailable
  • The image path is incorrect
  • The image format is not supported
Learn More →


所有內容,都屬於M觀點 Miula所有,這邊只是針對2020/6/5的直播內容作整理與紀錄,以及針對一些專有名詞或資料出處做補充,供有興趣的人參考。

開頭 00:00

  • 64事件:
    • 從人類的角度,看到一群爭取民主自由的學生被血腥鎮壓,是一個該被警醒的事情。

美股有太貴嗎? 3:21

背景

  • NASDAQ已經回到武漢肺炎前的高點(2月下旬)
    • SP500比起來也止跌8%
  • 美股正在泡沫
    • 有很多YTer提到目前股價脫離基本面
    • 有人認為美國抗議暴動,但股價竟然繼續漲不合理
    • 有人認為泡沫破了之後又會暴跌了

Miula認為不是。
股價不是反應現在的狀況,而是反應未來的總和。
目前的股價,代表市場對於未來幾年美國的經濟狀況看好。
Miula認為目前經濟的慘況,其實已經反應在2月底~3月中的低點。因此不能以此認為股價與經濟脫鉤,而是提前反應。

股價不是反應現在的狀況,而是未來的總和 9:26

以2021年來看,以2021的收益,對比目前的股價,有人推算出來目前S&P500 P/E本益比是18.8倍太貴了,對比過去五年平均的16.7倍。

這個論點有一些問題,舉例來說這個看法只看明年2021年,儘管明年可能影響最大,但並非唯一的因素。

以金融海嘯(2008~2009)來當例子,2009年的PE是70倍,雖然剛經歷2008年的股災,很多企業還沒恢復,但股價已經很快漲回來了,因為股價不是反應2009的經濟,而是對於2010-之後的看好。

以很多人有投資的台股定存股為例子:
假設有一間公司EPS: 一塊,P/E : 20。因為每年配息,股價一直都在19~20之間波動。如果發生突發事件,今年收益只有0.1塊,這支股票應該要掉到2塊(20倍 x 0.1 (P/E))。

項目 原本公司 發生意外
EPS(每股盈餘) 1 元 0.1 元
P/E (本益比) 20 20
股價 ~20 2

*股價 = EPS x (P/E)

但這不會使得這間公司的股價掉到這麼低(前面的計算等同股價大跌90%,即使是這次股災也沒有發生),因為大家仍會預期未來他的收益能夠回到一般狀況。

這件事情證明股價並不只看現在或明年收益,而是以未來總和來評估。

降息影響股價 17:22

投資工具中,風險越高,收益越高,反之亦然

如定存幾乎沒有風險(銀行倒帳),因此他的報酬很低(台灣目前約1%)。而風險越高的投資工具,就會提供越多收益。如不同評級的公債,公司債,垃圾債等債券商品,他們的利率與價格,以及算出來的報酬率,會反應大家對於風險的評估。

聯準會降息,連帶影響股市的報酬率

目前的狀況是,因為聯準會降息(六碼,1.5%~2%),公債降到接近0利率,因此對應的投資級公司債(原本大家預期是3~4%)所需要提供的用以吸引投資人的利率也會降低,而股票所需提供的利率也會跟著的降低從7~8%5~7%

這邊說的降低指的應該是幾個投資手段之間的連帶影響。因為公債的收益減少了,所以更多的資金流向投資級公司債,以及股票。因此推高這兩種投資手段的價格。假設這兩種投資手段的收益不變,等效算起來報酬率就降低了。也因此股市不需要維持本來這個高的報酬率,算起來大家對他可以入場的估值就會更高。

如果一間公司獲利不變,光是聯準會降息六碼,如果投資人因此預期股票的報酬率從7%降低到5%,這就足以支撐股價成長40%。

這邊的計算原本Miula沒有詳細提到,下面簡單紀錄一下

項目 原本市場 降息後的市場
EPS(每股盈餘) a 元 a 元(假設不變)
報酬率預期 7% 5%(因為降息,導致降低)
P/E (本益比) 1/(7%) 1/(5%)
股價(EPSxP/E) 14.29a 20a
漲幅 0% 40%

*漲幅: (20-14.29)/14.29 x 100% = 40%
*其中後兩項運算來自這兩個指標的公式:

  • 報酬率: 盈餘 / 價格(購買成本)
  • 本益比(Price-to-Earning Ratio): 價格 / 盈餘
  • 因此 股價 = EPS x (P/E)

這邊用P/E來估計股價,不是評估價格是否過高的唯一方式,這是一個常用簡化的算法。假設明年的收益不變,在目前利率降低的狀態下,P/E上升是合理的事情。

今年一月份SP500的P/E是23.5倍,如果考慮降息,P/E將會變為32.9倍以這樣來看目前18.8的PE並非完全不合理。

除了降息以外 26:33

其他因素:

  • QE 購入債券
  • 科技股受疫情影響較小

除了降息外,聯準會還做了QE,購買債券創造流動性。在債券價格提升的狀況下,投資人會流入股票市場,進一步推升股價。而科技公司在SP500中佔近兩成比例,他們的營業狀況因疫情受創相對較小,因此這些領頭公司沒有嚴重損失,未來又前景看好,整體股價也會被他們帶動。

總結 28:15

Q: 美股估值有太貴嗎?
A: 沒有。

Miula認為目前股價並沒有泡沫與估值過高的狀況。

至於與現在經濟狀況脫鉤的說法,前面也說過站不住腳。有些人認為目前是depression,但miula並不這麼認為,depression是GDP超過四季為負。Miula認為儘管目前失業率高,但受疫情影響的經濟很快在第三季會反轉。

但這些並不代表未來股票一定會漲,因為市場內有隨機性與波動性。Miula認為除非有其他黑天鵝事件發生,否則不會再有大修正。

這裡的看法與許多美股專家不同。
市場上有很多人仍然認為股價與基本面脫鉤很嚴重,但如前所述,Miula分析後覺得並沒有這麼一回事。但仍請大家注意,Miula也只是眾多投資人的一員。

ZOOM 財報閒聊 32:01

想看詳細的財報分析可以看
科技巨頭解碼#2: ZOOM 交出驚人的第一季財報,當紅獨角獸的下個對手是微軟還是臉書?
這裡主要討論分析財報後的一些心得雜感

背景

  • Zoom 因為疫情關係,在過去半年非常火紅
  • 1月初股價是70多塊,3月初漲到150塊
  • 在4月中,有些消息指出Zoom有些資安疑慮
    • end-to-end encryption過度宣傳
    • AES加密過度宣傳
    • 有些客戶濫用Zoom的加入會議機制來做惡作劇攻擊
    • 有些金鑰會回傳中國伺服器
    • 也有一個使用者數量造假的事件

ref: Zoom錯誤宣傳加密機制
ref: Zoom bombing
ref: Zoom官方證實將資料「誤傳」給中國!多國政府單位、知名企業都宣布禁用
ref: Zoom DAU造假

對公司評價流於表面: 免費消費者眾多,營收不看好 34:05

很多人對財報的評價會流於表面。

Zoom 報告中提到一月的會議參與者是一千萬,四月初是兩億,四月底是三億。有些人說這些都是免費會議的使用者,因此反而會虧錢不會賺錢。Miula認為這樣的說法表面合理,但因為沒有深入了解Zoom的營收結構,而導致的錯誤理解。

*後面數字是簡化過的,僅確保比例正確
Zoom的營收結構中,原本100個客戶,每人付費1塊,zoom賺100塊,頻寬服務器成本20塊。現在3000個客戶,即便多數是免費客戶,但服務器成本只拉高到80塊,而非直接人數乘上去的600塊。但zoom 在2900個新用戶中,拉到了169個付費用戶,因此收入增加了169塊。

疫情前 疫情後 錯誤理解
收入 100 269 100
成本 20 80 600

*疫情前: 100付費用戶
*疫情後: 269付費用戶 + 2791免費用戶

  • 而其他的營運費用雖然有所上漲,但營收能力是大幅提升的
  • 實際淨利成長
    • GAAP: 淨利成長了100多倍
    • Non-GAAP 淨利成長了6倍多。

Zoom 留住消費者的能力 39:10

Zoom的營用狀況中,有個重要的數字Net dollar expansion rate。代表的意思是,同一個客戶,今年在zoom上花的錢比去年相比多了多少。這個數字不考慮新客戶。這個數字高於1,就代表這間公司的服務能夠留住客戶,並且願意為了服務花更多錢。Zoom的這個數字是1.3。

ref: Net dollar expansion rate與相似概念的Net Dollar Retention Rate

的確疫情過後,免費客戶會離開。但付費的企業客戶,因為net dollar expansion rate顯示的服務能力,很有可能留下來。此時因為沒有免費用戶,營業成本會降低。此外銷售傭金(給業務員推廣服務給企業的傭金),也會降低。因此Miula認為Zoom的財報數字是很好的。

從Zoom上學到的課程 41:57

不懂的公司別隨便判斷股價

Miula認為Zoom與之前落井下石的人,帶來的課程是,在不了解公司的情況下,不要隨便去預測股價。

資安議題對市場上多數的人來說,沒有這麼嚴重

資案議題與Zoom的關係

  • Zoom 應對資安的問題,修復速度很快
  • 資安議題對多數使用者來說,沒這麼嚴重

儘管資安議題存在,但這些不影響Zoom的營收成長。此外Zoom在資案的應對上,也展現Zoom對於資安修補的速度。Zoom的DNA是快速行動。另外資安/隱私權,很容易被喊得很大聲,過度誇張兩者的影響,但實際上很少人在使用上真的在意。如FB就是很好的例子,有些人認為有資安/隱私權的疑慮,但市場上多數人並沒有這麼在意,因此仍然持續成長。

給大家的建議:

  • 要投資公司要去了解本質面
    • 經營本質
    • 市場本質
    • 產品未來會不會越賣越好
    • 獲利會不會越來越好
    • 營收成本結構如何
    • 競爭對手是誰
    • 是否能持續攻佔市場
  • 別被消息面雜訊影響
    • 可以當作參考,但本質面才更重要

投資Zoom真的要擔心的問題 46:51

對Zoom來說,真的要擔心的是會不會有其他的更強的競爭對手出現,如微軟的Teams, Goolge Meets, FB的messenger Zooms。Miula認為微軟接下來會更強力推行Teams,如果Teams能夠跟上(視訊能力提升),Zoom可能會遇到問題,反之。這件事有個例子是在疫情中,成長受阻的Slack就是因為Teams得出現。

Zoom總結 48:20

對於Zoom這種公司,要對公司有足夠的理解,否則很容易被上沖下洗。因為各種資安消息預期會下跌而虧損賣股票,後來漲回來又開始後悔當初為什麼要賣在最低點。會這樣的原因就是因為不夠瞭解公司,就沒有足夠的信心來支持投資行為。