# 【讀書心得】長期買進

## 作者介紹
**周冠男**
* 目前為政大財管系特聘教授兼商學院院長
* 研究領域
* 行為財務學
人類在執行決策時，相關心理活動
* 市場微結構
探討市場運作的細節，包括價格形成機制、流動性、交易成本以及市場參與者的行為模式

## 自序
作者表示自己投資答案為兩個
1. 被動型ETF
2. 長期投資

### 一部跑車與特殊車牌的社會實驗
買瑪莎拉蒂與車牌為 $0050$ ， 然後就上新聞了
* 數字與統計不吸引人，敘事性的故事才動聽

### 不是一夜致富的故事
* 持續買進台灣與美國大盤指數ETF，持續買不要賣
* 破除投資要成功就必需認真做功課迷思
* 分散投資，資產配置，長期投入、長期持有

### 放棄吧! 短線交易是一門專業
* 想想金融業界的專業經理人，他們都是學習幾年後然後出來投資，目的就是為了打敗大盤

### 資本與知識是累積財富的基礎
* 知識讓我知道市場有誰在胡扯
* 父親身上學到靠資本周轉才是累積財富的方式
* 母親身上理解到知識的力量，單靠勞力無法致富

### 主動投資的獲勝者永遠不是散戶
* 散戶是沒分析能力、沒即是消息、也沒有專業工具的，根本無法與專業交易者比拚，你還要上班耶，如果去當沖，很容易兩邊都失敗

### 🚀投資的最大風險的自己一無所知
需要檢視自己自身情況，包含操作能力、財務狀況、財務目標與需求
1. 收入有多少
2. 支出有多少
3. 你的資產與負債
4. 短中長期的財務目標
5. 預計幾歲退休
6. 希望退休後每個月有多少錢
7. 自己短線操作績效會比較好嗎?
8. 主觀與客觀承受風險的能力
9. 你完全了解你購買金融商品的潛在風險及報酬?
10. 買進金融產品是否符合自身財務狀況 ? 並能夠讓你達成財富目標 ?

## 重新認識經濟學裡的有限理性
前言探討傳統經濟學的理性假設，

### 1. 高風險必然伴隨著高報酬

1. 邊際效用效應: 相同財富與消費所帶來的滿足感會隨著個人財富累積而下降
2. 風險趨避: 理性決策者會在相同期望底下選則風險較低的選項

* 效用理論是個體在面對選擇時，會依據每個選項所帶來的「主觀滿意程度（效用）」來做決策的理論
* 風險趨避行為是基於效用最大化原則下的一種選擇偏好
* 雖然這兩個選項的「金額期望值」相同，但大部分人會選擇第一個，因為它的效用期望值較高。這就展現出風險趨避其實就是效用理論在面對不確定性下的自然延伸
* 丟銅板的故事，重賞之下比有勇夫，也帶出了承擔風險時有機會會有額外的報酬

### 2. 人不如想像中的理性
1. 機會成本:選擇某個選項後，其他放棄選項中價值最高者
2. 沉沒成本: 指已經發生且不可收回的成本
* 買酒的故事談機會成本
* 網球俱樂部的故事

### 3. 你比自己認為的更愛冒險
* 金額大小會改變人面對風險的態度，在理性經濟學推論中都應該選擇沒有風險的選項
以丟銅板拿錢的故事來告訴大家原理，人們面對一定損失時，會轉為風險愛好，進而選擇更有風險的選項
* 難以接受確定的損失，面對損失時從風險趨避變成風險愛好

### 4. 理性有極限的
* 決策出錯從捷思而來
* 人類祖先野外求生，看到東西就先跑
* 野外求生不易，貪婪是正常的，要先填飽肚子
* 了解理性限制，直覺上判斷下往往錯估機率
* 貝氏定理
* 至少兩個人生日的機率

## 進場前一定要知道的投資觀念

- **市場價格異象**：股價波動常超越基本面數據所能解釋的範圍，顯示非理性因素的影響。
- **投資者心理的忽略**：傳統模型未能充分納入情緒與認知偏差對決策的干擾。
- **散戶行為偏差**：散戶傾向短線交易，並在盈虧情境下展現非理性行為，影響長期報酬率。

### 1. 效率市場假說不足以解釋股價變化
效率市場假說（Fama, 1970）主張：
- 在有效市場中，所有公開資訊已充分融入資產價格。
- 基於歷史價格或公開數據預測未來收益並獲得超額報酬（alpha）是不可能的。
- 技術分析與基本面分析因此被視為無效。

該假說分為三種形式
* 弱式（歷史價格無預測力）
* 半強式（公開資訊無超額收益）
* 強式（內幕資訊亦無優勢）。

#### 報酬率的分解

投資報酬率可分為以下要素：
1. **資本利得率 (Capital Gain Yield)** = $\frac{P_t - P_{t-1}}{P_{t-1}}$
- 其中 $P_t$ 為當期價格，$P_{t-1}$ 為前期價格。
2. **殖利率 (Dividend Yield)** = $\frac{D_t}{P_{t-1}}$
- 其中 $D_t$ 為當期股息。
3. **總報酬率 (Total Return)** = 資本利得率 + 殖利率
- 提供收益的綜合衡量。

#### 季節對於股價有影響
季節性效應作為行為金融學的重要研究領域，顯示市場價格受外部非經濟因素影響
- **一月效應**（Rozeff & Kinney, 1976）
- 研究發現，12 月購入股票並於次年 1 月賣出，平均產生顯著正報酬。此現象被歸因於稅務損失賣壓（tax-loss selling）與年終資金流動
- 若市場完全有效，此套利機會應消失，但其持續存在顯示效率的局限。
> Ref : [Capital Market Seasonality: The Case of Stock Returns](https://www.sciencedirect.com/science/article/abs/pii/0304405X76900283)
- **天氣效應**（Saunders, 1993）
- 紐約市氣象條件與華爾街股價呈正相關，晴天與陰天分別對應價格的上漲與下跌，反映投資者情緒的影響。
> Ref : [Stock prices and wall street weather](https://www.jstor.org/stable/2117565)
- **事件驅動異象**
- 運動賽事結果影響鄰近公司股價與交易量，例如主隊勝利提升當地市場信心。此現象指向局部情緒的溢出效應（Spillover effect）

#### 公司基本面和價格動能可預測股價?
* 價值溢價
* 價值股的長期平均報酬 大於 成長股
* 股價淨值比 < 1 價值股
* 股價淨值比 > 1 成長股
> 股價淨值比 (Price-to-Book Ratio)
\begin{align}
股價淨值比 = \frac{\text{市場總市值}}{\text{帳面淨值}}。
\end{align}
* 價格動能
* 大約一個月至一年間的報酬率相關性為正
* 動能效應可能源於投資者對資訊的反應遲緩 (underreaction) 或過度反應(overreaction)
* 該現象與弱式效率假設相悖，顯示市場未完全消化歷史資訊。

#### 違反效率市場的異常存在
* 17世紀鬱金香泡沫
* 日本房地產泡沫

### 2. 投資人的集體情緒會影響市場價格
玩猜數字遊戲0~100選一個，將所有人的數字加總後除以三分之二，選最靠近的數字的人贏
這題最佳解應該是0，但大多數的人都會選50，33等選項，也就是說人很難以最理性方式思考，同時也要考慮其他人的不理性
1. 假設大家都是最理性情況，應該選擇0

#### 股票時常出現定價錯誤的情況
藉由Plam股票故事，講述投資人過於熱中競標Plam股票，導致估值大幅上升

#### 錯誤定價在於有限理性
用Plam股票故事，反推出投資人是不理性的

### 3. 短期誘惑為長期投資失敗的主因
折現率，口語表達的話代表沒有耐心的程度
1. 今天可以吃蛋糕，但多等一天可以再得到一塊蛋糕
2. 等一年後，在第365天吃一塊，或者再等一天可以再吃一塊蛋糕，這段故事的結果為第一個狀況，大多數人選擇在第一天就吃了，代表今天吃蛋糕效用大於明天吃兩塊，但是從第二個故事看，應該也是要選擇365天的時候吃才對，但明顯不太一樣，**違反跨期消費選擇的模型假設**

#### 長期投資失敗，起因於對於未來的模糊感
從上面故事我們可以知道多數人對於犧牲現有滿足感的決策都會非常掙扎，進而做出非理性決策，造成當下的決策缺乏自制力

### 4. 損失比獲利更容易使人失去理性判斷
**展望理論**
1. 在得利區間是風險趨避
2. 在損失區間是風險愛好
損失帶來的感覺會是快樂的 $2 \sim 2.5$ 倍，投資長有短期下跌的可能，因而不願意承擔股市的波動
例子: 奧運頒獎中快樂程度: 金牌 > 銅牌 > 銀牌，原因在於銀牌的人剛經歷損失

#### 賣掉賺錢的股票，卻留下賠錢的
1. 上漲時比較願意賣掉股票，因為賣掉是獲取利益，比較容易決定
2. 下跌時比較願意留著不賣，因為賣掉是損失利益，比起得到利益，不賣不賠，不會產生損失的痛苦

這樣的決策完全不理性，股票是否買賣應該取決公司前景，而非當下股票賺還是賠，這就叫**處置效果**

## 影響投資成果的10個行為偏誤

### 1. 本質主義 : 價格由投資人認定的價格而定
本質主義為人們對於事物的價值評斷，並非取決於實務的「實際形體」而是在於「抽象的本質」
1.鑽石例子
De Beers公司推廣在1947年推廣 A Diamond is forever. 推升鑽石價值
2.供需關係決定
虛擬貨幣與藝術品或限量品價值，實際上這些都沒有實質的價值，只要打著**供給有限** 就產生價值

### 2. 認知失調 : 想盡辦法調和自己的認知
認知失調指的是人在思緒中出現兩個矛盾認知，進而產生心理壓力與焦慮

### 3. 後見之明 : 用發生之事來證明自己的方法
後見之明指的是當得知某一個事件的結果後，便將歸因合理化

### 4 代表性偏誤 : 將看似常見的例子當做事實
- 投資失敗
某人投資某股票失敗，事後說「我早就知道這公司會倒閉，當初就不該買。」但其實當時他並未預測到，只是事後覺得結果顯而易見
- 運動比賽
看完球賽後，有人說「我早就知道這隊會贏，他們的策略明顯更好。」但比賽前他可能完全無法確定勝負
- 短線投資能致富，為代表性偏誤
- 航海王/少年股神/鋼鐵股/畢圈大神
- 搭飛機 VS 搭車
- 搭飛機比搭車安全，但台灣保險公司深知這種代表性偏誤，即使機場租金一坪50萬也租得下去
### 5. 賭徒謬誤 : 相同的事件不會連續不斷出現
以彩卷號碼為例，證明人們對於感覺依賴大於機率本身

### 6. 過度自信 : 人們總是自我感受良好

### 7. 心理帳戶 對於消費決策有不同的判斷基準

### 8. 框架效應
換句話說就能夠改變投資決策，換句話說就能夠改變你的想法
框架1
1. 手術成功機率有80%，你願意做嗎?
2. 手術失敗機率有20%，你願意做嗎?

框架2
* 屢戰屢敗
* 屢敗屢戰

### 9. 錨定效應
簡單來說，錨定效應是指人們在做決策時，會傾向以最先接觸到的資訊——也就是一個「錨點」——作為參考，來快速判斷或決定後續的行動。這個錨點可能是數字、價格，甚至是一句話，它就像一個心理基準，讓我們不自覺地圍繞它思考。

例子1：投資中的錨定效應
讓我們先看看投資的例子。假設您以每股100元的價格買進一支股票，這100元就成了您的參考點，也就是「錨」。如果股票漲到120元，您可能會覺得賺了錢，很容易決定賣掉；但如果跌到80元，即使市場趨勢顯示還會繼續下跌，您卻可能捨不得賣。為什麼？因為您被「100元」這個錨點綁住了，覺得賣掉就是承認虧損。

以銷售場景。想像您走進一家店，看到一件衣服標價1000元，但旁邊寫著「原價2000元，現五折優惠」。您可能立刻覺得這是筆划算的交易，為什麼？因為2000元這個「原價」成了您的錨點，讓1000元顯得特別吸引人。商家正是利用錨定效應，引導您的購買行為

* 車商會先展示高價車型，讓後續的中價車型顯得合理
* 餐廳菜單上放一道超貴的菜，讓其他菜看起來更划算。
> [The 52-Week High and Momentum Investing](https://www.bauer.uh.edu/tgeorge/papers/gh4-paper.pdf)

### 10. 有限注意力
人們眼中只能看得到自己注意的事物
1. 有限注意力導致股價被高估，過於關注某些熱門股票導致股票價值被推高

## 能消除「行為偏誤」的九大自制力投資準則

### 長期投資與複利
* 減少過度消費

### 不當過度消費的散戶
台灣散戶過度交易造成
* 損失台灣GDP 2.2% 約 1870 億元
* 年化報酬率減損 3.8 %
* 投資跟健身一樣，跑來跑去就會瘦身
* 台灣政府與券商每天賺 3.48 億元

> Ref : [Just How Much Do Individual Investors Lose By Trading?](https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=529062)

### 分散投資
> [現代投資組合理論](https://zh.wikipedia.org/zh-tw/%E7%8E%B0%E4%BB%A3%E6%8A%95%E8%B5%84%E7%BB%84%E5%90%88%E7%90%86%E8%AE%BA)
* 表明投資盡量越分散越好
* 獨立風險
* 公司本身的問題，例如製成問題、換董事長等等
* 非獨立風險
* 市場利率、油價漲跌、川普
透過分散將低獨立風險，但同時又可以享受獨立風險帶來的報酬

#### 市場指數型 ETF 分散風險的有效工具
> Ref : [Some Studies of Variability of Returns on Investments in Common Stocks](https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=529062)
* 選 $32$ 檔股票投資組合能夠減少總風險 $95\%$
* 選 $50 \sim 100$ 檔股票投資組合約剩下系統性風險

#### 高報酬、低風險就要長期投資
* 複利算法 72 法則
* 年化報酬率 9%， 72 / 9 = 8 代表每8年資產翻倍
* 投資風險隨著時間下降
* $\frac{1}{\sqrt{25}}$ 投資25年 風險下降成投資一年風險的20%

#### 股市實際報酬大於理論值
* 股權溢酬之謎
* 短視趨避造成投資人不敢進入市場進而造成整體股市被低估